持股数量 持股公司 持股比例（%） 成本* 市值
151,610,700 美国运通公司 12.7 $1,287 $6,143
225,000,000 比亚迪 9.9 232 1,986
200,000,000 可口可乐 8.6 1,299 11,400
37,711,330 康菲石油公司 2.5 2,741 1,926
28,530,467 强生公司 1.0 1,724 1,838
130,272,500 卡夫食品公司 8.8 4,330 3,541
3,947,554 浦项钢铁 5.2 768 2,092
83,128,411 宝洁公司 2.9 533 5,040
25,108,967 赛诺菲－安万特 1.9 2,027 1,979
234,247,373 英国特易购 3.0 1,367 1,620
76,633,426 美国合众银行 4.0 2,371 1,725
39,037,142 沃尔玛 1.0 1,893 2,087
334,235,585 富国银行 6.5 7,394 9,021
其他 6,680 8,636
普通股合计 $34,646 $59,034
*这是我们的实际成交价格，同时也是我们的税基，GAAP“成本”在几个个案中不同，
这是由于提高账面价值或减记帐面价值的不同要求。
不仅如此，我们在道氏化学、通用电气、高盛、瑞士再保险和箭牌的不可交易债券中持
仓，总成本是211亿美元，账面现行价值是260亿美元。我们在过去十八个月收购了五个仓
位。除了它们给我们提供的巨大的资产潜力之外，这些持有给我们带来了总计21亿美元的
年度分红和利息。最后，我们拥有76,777,029股(22.5%)的BNSF铁路，之后账面价值达到
85.78美元每股，但是随后并入了我们对整个公司的收购。
2009年，我们最大的卖出是康菲石油，穆迪、宝洁，以及强生(后者的卖出在我们今年
早期持仓后发生)。我和查理相信所有这些股票都很可能在将来以更高的价格成交。我们在
2009年初卖出了一些，为道氏和瑞士在保险筹集资金，然后今年卖出一些来筹备BNSF的收
购。
我们去年曾告诉你，公司和市政公债市场存在非常罕见的情况，这些证券与美国财政部
的相比非常便宜，我们通过几项采购支持了这个观点。但是我应该做的更多。这样大的机会
非常罕见。当天上掉金子的时候，应该拿桶去接，而不是管子。
2008年初，我们拥有443亿美元的现金资产，之后我们获得了170美元的经营收益。
然而，在2009年，我们的现金减少到了306亿美元(其中80亿用于BNSF采购)，我们在过
去两年已经用了很多钱。那是一个投资的理想时期：常伴随恐慌的氛围。那些投资者为了毫
无意义的保证而付了更高的价格。最后，在投资中起作用的是你对所花的成本以及这个业务
在随后的十年或二十年的盈利，尽管只是在股市上买入一小部分。
去年我详细的介绍了我们的衍生品合约，引起了争议和误解。关于这个问题，请登陆网
站www.berkshirehathaway.com。
之后我们改变了几个仓位。一些信用合约到期了。10%的股票指数合约也改变了：期限
缩短，成交价减少。这些改变中没有金钱易手。
去年中提高的几点现在需要重申一下：
(1)尽管不能确保，但我认为我们的合同总值将持续给我们带来利润，即使把投资收入
大幅波动考虑在外。我们的衍生品浮存金——并不包括在之前提到的620亿美元保险浮存金
中，几乎达到63亿美元。
(2)只有少数合同要求我们无论如何交付抵押保证金。去年，股市和信用市场价位走低，
我们的支付要求是17亿美元，只是我们拥有的衍生品相关浮存金的一小部分。当我们支付
抵押保证金的时候，我们所支付的抵押品仍然在给我们赚钱。
(3)最后，这些合同的帐面价值会有大的波动，这会很大程度上影响我们的季度报告盈
利，但是不会影响我们的现金或投资持有。这个想法很适合2009年的环境。这里有去年从
衍生品股值中带来的税前季度收益：
季度 收益(损失)(单位：十亿美元)
1 (1.517)
2 2.357
3 1.732
4 1.052
正如我们所解释的，这些大幅震荡不会使我和查理高兴或者烦恼。当我们报告给你的时
候，你仍将区分这些数字(就像我们确实实现了收益或损失一样)，这样你就可以更清楚地看
到我们所经营业务的盈利情况。我们很高兴我们持有这些衍生品合同。至今我们已经从它们
所提供的浮动中获利颇丰。我们希望继续通过这些合同赚取更多的投资收益。
我们长期以来一直投资我和查理认为错误定价了的衍生品合同，正如我们尝试错误定价
的股票和债券一样。事实上，我们在1998年第一次报告我们拥有这些合同。我们一直都在
警告衍生品给社会和相关人士带来的危险，这可能是毁灭性的，当这些合同导致交易对手风
险和/或举债经营风险的时候风险达到顶点。在伯克希尔，这从来没有发生过，将来也不会。
让伯克希尔远离这些风险是我的职责所在。我和查理相信一位CEO一定不能忽视风险控
制。这太重要了。在伯克希尔，我发起并监控每一项衍生品合同，除了在少数几家的分公司
运营相关的合同，例如中美能源控股公司和通用再保险公司。如果伯克希尔出现问题，那就
是我的问题，决不会是风险委员会或者首席风险办公室的责任。
我认为，一个大型金融机构的主管委员如果没有建议CEO为风险承担全部责任，那么他
们就是不负责任的。如果CEO不能胜任这项任务，那么他应该担任其他的工作。如果他无法
做到，而政府需要投入资金的话，他和他的委员会应该承担很大责任。
搞糟几家全国最大金融机构的运营的不是股东。然而他们加重了负担，他们在失败的时
候抛掉了持有价值的90%或更多。总之，他们在过去的两年中的四次最大的金融飓风中已经
损失了超过5000亿美元。如果说这些持有者是“跳楼”，那么简直都是对“跳楼”这个词
的嘲讽。
尽管如此，一个失败公司的CEO们和主管们都毫发无伤，而且还活的很好。正是这些
CEO和主管们的行为应该改变：如果他们的公司和国家被他们的不负责任伤害了，他们应该
付出代价，而不应该由公司或者保险来买单。在很多情况下，主管都从过多的金融胡萝卜中
获利，应该在他们的职业生涯中加入一些大棒了。
一个不愉快的事实
我们旗下的子公司去年为了现金做了几项小型并购案，但是我们对BNSF铁路的大型收
购要求我们发行95000股伯克希尔股份，这接近已公开发行的6.1%。我和查理对发行伯克
希尔股票的喜爱，正如我们享受结肠镜检查前的准备工作一样。
我们不喜欢发行股票的原因很简单。如果不是做梦以现在的市价卖掉全部伯克希尔股票
的话，为什么要以几乎同样低的发行价卖掉公司如此大的一部分呢？
评估换股并购时，目标公司的股东不仅注重认购公司股份的市场价，同样也希望交易能
够给他们带来所放弃的那些自己股份的内在价值。如果低于其内在价值，在仅交换股票的情
况下，一般不可能成交。我们不能用一个被低估的股票去交换一个被完全反应价值的股票，
这会损害股东利益。
打个比方，公司A和公司B规模相同，且每股都是100美元。它们的股票市面上都卖
80美元每股。A公司的CEO非常自信但不够精明，他用1.25股去换B公司的1股，并告诉
主管们B公司每股100美元。然而他没有认识到，他将让他的股东们为B公司的每股支付
125美元的内在价值。如果主管们没有异议，那么交易就成交了。B公司的股东将拥有A公
司和B公司联合资产的55.6%，而A公司的股东只拥有44.4%。并不是A公司的每个人都是
这次不明智交易的受害者。它的CEO将经营一个两倍大的公司，带来更多的名誉和利益。
如果是认购公司的股票被高估，情况就不同了：这会对认购者有利。这就是为什么股市
到处存在的泡沫将不可避免带来一系列发行。如果按照他们股价的市场价值，他们可以多付
款，因为事实上他们在使用伪币。这种认购周期性发生。在二十世纪六十年代末的特殊时期，
这种圈套很多。事实上，某些大公司就是通过这种方式建立起来的(当然没有当事人公开承
认内幕，但是私底下有许多消息传出来)。
在BNSF铁路的认购中，出售方的股东恰当地评估了我们所提出的100美元每股的报价。
然而我们的成本却稍高于此，因为这100美元是以股票形式。我和查理都相信股票的价值超
过这个市场价。幸运的是，我们在市场上现金购买了BNSF的一大部分，因此我们的成本中
只有30%是用伯克希尔股票购买的。
最后，我和查理认为，虽然要用股票支付30%的价格，但是这是我们一直以来所熟悉和
喜欢的业务，并且能够给我们带来220亿美元可支配的现金。额外的好处是，将由迈特-罗
斯(Matt Rose)经营公司，我们对他很信任。我们同样愿意在几年内再投资几十亿美元，如
果能得到合理的回报。但是这还不一定。如果我们需要用更多的股票来认购，那就没有意义
了。我们会得不偿失。
我曾参加过几十次股东会，讨论认购案，通常，一些价格高昂的投资银行给主管们提供
咨询。不可避免的，银行家向给股东会的详细评估了被收购公司的价值，强调其价值远远比
市场价值。在长达五十年的股东生涯中，我从没听到任何投资银行(或管理层！)讨论公司所
得到的真实价值。当交易涉及认购方股票的发行时，他们只使用市场价值，甚至在知道认购
方股票被严重低估时仍然这么做。
当股票被低估时，而主管从顾问获得理性意见的方法看起来只有一种了，雇佣第二顾问，
来反对提议的认购案，若交易不成交则得到酬劳。没有这个，我们得到的建议永远都是，“不
要问理发师你是不是该理发了。”
我忍不住要告诉你很久以前的一个真实故事。那时我们在一个管理良好的大型银行拥有
一些股票，几十年来法律都不允许认购。之后法律允许认购，我们的银行立即开始寻找可能
的交易。银行经理们本来都是很有能力的银行家，这时却像没见过女孩的男孩子。
他们很快盯上了一家较小规模的银行，经营也很好，提供同样的金融服务。我们的银行
以较低的价格售出，几乎接近账面价值，而且价格/收益比很低。然而，那家小银行被美国
其他大型银行哄抬，其价值几乎达到账面价值的三倍。不仅如此，他们要的是股票，而不是
现金。
自然，我们的同事答应了。“我们需要显示我们开始认购了。而且这只是很小的交易。”
他们这么说就好像只有对股东造成很大伤害才能成为阻止他们的理由一样。查理的反应是，
“我们是否应该庆幸在草坪上撒尿的是吉娃娃，而不是圣伯纳。”
这家小银行的老板可不是傻瓜，他提出了谈判中的最后一个要求。当时他的措辞可能比
较含蓄，“在合并后，我将成为你的银行的大股东，这是我净资产中很大一部分。你们必须
保证，你们再也不做这么蠢的交易了。”
是的，这个合并案通过了。小银行的老板赚了钱，我们则赔了钱。大银行（现在规模更
大了）的经理们却活得更滋润了。
年会
去年有大约35000人参加了年会(1981年仅12名)。随着股东人数的增加，今年可能有
更多人参会。因此，我们将对惯例做一些改变。尽管如此，我们对大家的热情欢迎不减。我
和查理将与大家见面，回答问题，最好还能让你们购买更多的产品。
今年的年会将在五月一日周六召开。同往常一样，哈奎斯特中心的大门会在早上七点准
时敞开。八点半放映一部新的伯克希尔影片。九点半直接进入问答环节并持续到下午三点半
(中间在哈奎斯特用午餐)。在一个短暂的休息后，我和查理将在三点四十五分做会议总结。
如果你决定在问答环节离开，请在查理讲话的时候走(但要快，他讲话很简短)。
离开会议去做的最佳活动当然是购物。我们将在19万平米的相邻大厅里摆满各种伯克
希尔商品。去年大家买东西都很努力，销售额破了纪录。今年大家还可以做的更好。(友情
提示，如果我发现销量上不去将会很生气，并把出口锁上)。
政府雇员保险公司(盖可保险)将设一个展台，有来自全国的优秀顾问为您服务，竭诚为
您提供汽车保险建议。盖可保险将给您一个股东折扣(通常是8%)。我们开展业务的51个区
域中的44个都允许了这个特别优惠。(额外提示：这个折扣可以累积在其他优惠上)把你现
在的保险拿来，看看能否再省点钱。我相信你们中至少50%可以。
一定要光顾书虫书吧。它提供30余种书和DVD，其中有两本我儿子新出的书：《哈佛
碎片(Howard’s Fragile)》，其中有采自全球的照片和评论，另一本是：《彼得的生活由
你造就(Peter’s Life Is What You Make It。)》。完成家庭三部曲的是我妹妹的处女作
《桃瑞斯自传(Doris’sbiography)》，这本书讲述了她著名的慈善活动。还有《穷查理宝
典(Charlie’sAlmanac)》，这是我合伙人的故事。它是出版届的奇迹——从不打任何广告，
然后每年都在网上售出上千本。如果您需要将买的书邮寄回去的话，旁边就有邮递服务。
如果您是一位骨灰级购物狂——或者只是喜欢到处看看，可以在在周六中午到下午五点
光顾奥玛哈机场东侧的伊里亚特飞机(Elliott Aviation)。NetJet公司的飞机舰队将让您
心跳加速。
有一个随信附件告诉您如何获取参会凭证，来参加会议和其它活动。至于航班、酒店和
汽车租赁，我们仍将与美国运通(800-799-6634)合作，为您提供专门的服务。卡洛尔-彼得
森(CarolPedersen)将一如既往为我们处理相关事务，我知道这很繁杂，在此对她表示感谢。
酒店房间可能很难找，但是通过卡洛尔应该能订到。
内布拉斯加家具商场位于72街上道奇和太平洋(16.40,-0.09,-0.55%)之间，占地77
英亩，在这里我们将召开“伯克希尔周末”特价促销。要得到伯克希尔折扣，你必须在四月
二十九日周四到五月三日周一之间光临并出示参会证。本季特价包括了几个大牌产品，这几
个牌子通常是没有任何折扣的，但由于是股东周末，所以有例外。我们感谢他们的支持。内
布拉斯加家具店在周一至周六早十点到晚九点开放，周日是早上十点到晚上六点。周六下午
五点半到晚八点，内布拉斯加家具店都举行烧烤晚会，邀请所有与会者。
在波仙珠宝，我们将再次召开两场股东专场活动。首先将是一个鸡尾酒招待会，在四月
三十日周五下午6点到晚上10点。然后是一个大型聚会，在五月二日周日早上九点到下午
四点。周六，我们将开放到下午六点。我们将在波仙周末迎来大批顾客。为了您的方便，股
东优惠将从四月二十六日周一持续到五月八日周六。在此期间，请出示您的参会卡或者股东
证明来享受优惠。开奥拓来，带奔驰走。我的女儿告诉我买的越多，省得越多。
周日，在波仙外面的大厅，两届美国国际象棋冠军帕特里克-沃夫(PatrickWolff)将以
一敌六，盲棋应战挑战者。著名的达拉斯魔术师贝克(Norman Beck)将进行精彩表演。今年
的特别活动能够是我一位朋友的再次光临，她就是邢延华(Ariel Hsing)，全国顶级乒乓球
运动员(将来很有可能获得奥运会奖牌)。今年14岁的邢延华四年前参加过年会，打败了所
有挑战者，包括我。(你可以在YouTube 上参观我被打败的过程，只要输入 Ariel Hsing
Berkshire即可)当然，我一直在策划她的再次光临，她将在周日下午一点出现。所有的股
东都可以试试运气。获奖者将获得一篮喜诗糖果。我们将准备现成的球拍，但你也可以带上
自己的球拍，如果你觉得有所帮助的话(其实不会有差别)。
戈瑞餐馆(Gorat's)将在五月二日周日开放伯克希尔股东专场，从下午一点至晚上十点。
去年简直人满为患。今年我已经让我的朋友，皮科洛(Piccolo’s)餐馆的唐纳-希恩(Donna
Sheehan)，我的另一家最爱的餐馆，为股东在周日提供用餐服务。我计划两个餐厅都去，周
日的活动将让我胃口大开，我在两家都有最爱的菜。要在葛瑞订餐，请在四月一日拨打电话
402-551-3733(但不要提前)，皮科洛电话是402-342-9038。
遗憾的是，今年我们将不能为外国客人提供特别接待。我们国际客户去年增加了800
个。既然今年要增加更多的国际客人，我和查理决定取消特殊接待。但是我们仍然一如既往
地欢迎与会的国际客人。
去年我们改变了问答环节挑选问题的方法，会后很多人表示喜欢这样的安排。所以今年
我们将同样由这三位财经记者主持问答环节，他们将通过电子邮件收集股东的问题，并对我
和查理进行提问。
这三位记者和他们的电子邮件分别是：财富杂志记者卡罗尔-卢米斯(Carol Loomis)：
cloomis@fortunemail.com ； CNBC 记 者 贝 基 - 奎 克 (Becky Quick) ：
BerkshireQuestions@cnbc.com；纽约时报记者安德鲁-罗斯-索金(Andrew Ross Sorkin)：
arsorkin@nytimes.com。从提交的问题中，每位记者将选择十几个他认为最有趣最重要的问
题。希望你们的邮件尽量简洁明了，并且不超过两个问题。(并注明是否介意透露姓名。)
我和查理事先都不知道问题。记者们会挑选一些有挑战性的，这正是我们所喜欢的。我
们将在周六八点十五分通过十三台手机抽签选出问题。在会议上，我将轮流回答记者提的问
题和抽中的问题。我们已经将提问时间延长了三十分钟，所以每组大概能有三十个问题。
查理今年86岁，我79岁，我们仍然感到很幸运。我们在美国出生，我们的父母让我们
接受了良好的教育，我们有美好的家庭和良好的健康，我们拥有的商业天赋给我们带来了财
富，比那些跟我们一样为社会做出贡献的人获得的要多。不仅如此，我们一直以来都热爱我
们的工作，我们通过工作帮助了无数的有才华的合伙人，事实上这些年来，我们的工作变得
越来越引人入胜，简直可以跳着踢踏舞去上班。如果需要的话，我们简直愿意花钱来保留我
们的工作(但请不要告诉公司委员会)。
当然，没有什么比同我们的股东合伙人相聚更加让人开心的了。所以，加入我们五月一
日在哈奎斯特召开的年度伍德斯托克音乐节吧。我们在那里见。
沃伦.巴菲特
董事会主席
2010年2月26日
巴菲特致股东的信 2010
伯克希尔与标普500的绩效比较
年度变化百分比 相对结果
年份 （1）-（2）
伯克希尔每股账面价 标准普尔 500 指数
值（1） （包括红利）（2）
1965 23.8 10 13.8
1966 20.3 （11.7） 32
1967 11 30.9 （19.9）
1968 19 11 8
1969 16.2 （8.4） 24.6
1970 12 3.9 8.1
1971 16.4 14.6 1.8
1972 21.7 18.9 2.8
1973 4.7 （14.8） 19.5
1974 5.5 （26.4） 31.9
1975 21.9 37.2 （15.3）
1976 59.3 23.6 35.7
1977 31.9 （7.4） 39.3
1978 24 6.4 17.6
1979 35.7 18.2 17.5
1980 19.3 32.3 （13）
1981 31.4 （5） 36.4
1982 40 21.4 18.6
1983 32.3 22.4 9.9
1984 13.6 6.1 7.5
1985 48.2 31.6 16.6
1986 26.1 18.6 7.5
1987 19.5 5.1 14.4
1988 20.1 16.6 3.5
1989 44.4 31.7 12.7
1990 7.4 （3.1） 10.5
1991 39.6 30.5 9.1
1992 20.3 7.6 12.7
1993 14.3 10.1 4.2
1994 13.9 1.3 12.6
1995 43.1 37.6 5.5
1996 31.8 23 8.8
1997 34.1 33.4 0.7
1998 48.3 28.6 19.7
1999 0.5 21 (20.5)
2000 6.5 (9.1) 15.6
2001 (6.2) (11.9) 5.7
2002 10 (22.10) 32.1
2003 21 28.7 （7.7）
2004 10.5 10.9 （0.4）
2005 6.4 4.9 1.5
2006 18.4 15.8 2.6
2007 11 5.5 5.5
2008 （9.6） （37） 27.4
2009 19.8 26.5 （6.7）
2010 13 15.1 （2.1）
年 均 复 利 回 报 20.2% 9.4% 10.8%
1965-2010
累计回报1964-2010 490,409% 6,262%
注明：除了1965及1966年是以9/30为年终，1967年至12月31日为15个月的年终
外，其余皆为历年。
自1979年起，会计法规要求保险公司以持有股权证券的市值为评判基准，而非过去规
定的成本与市价孰低方式。本表中伯克希尔公司1978年前的数字皆经重新计算，以因应新
的规定。而其他地方还是以原先的数字来计算。
标准普尔500指数的损益是以税前为基础，然而伯克希尔则采取税后的方式。因为像伯
克希尔这类公司，即使只单纯持有标准普尔500指数，就有支付相关税费的义务。因此在指
数呈现正报酬时，公司的绩效会落后指数，但是指数报酬率为负时，则将超越指数表现。长
期来看，税负成本将使绩效落后指数的空间，变得难以令人忽视。
致伯克希尔·哈撒韦公司的全体股东：
2010年，我们A股和B股的每股账面价值都增长了13%。也就是说，自从现任管理层接
手公司之后，在过去46年中，每股账面价值从19美元增长到95，453美元，年复合增长率
为20.2%。
2010年的亮点是公司收购了北伯林顿铁路公司（Burlington Northern Santa Fe，以
下简称“BNSF”），该项收购比我预期的要好。现在看来，收购这条铁路将使伯克希尔“常
规”的税前盈利能力增长40%，税后盈利能力增长超过30%。这起收购让我们的股票数量增
加6%，并且花费了220亿美元的现金。由于我们迅速补充了现金，该项交易的经济效益最
终也表现很好。
当然，我的合伙人、伯克希尔.哈撒韦公司的副董事长查理·芒格，或者我本人，都很
难精确定义到底什么才是“一个正常年份”。但是，为了估算我们现有的盈利能力，我们对
于正常年份的设想是，在保险生意方面不存在巨大灾难，其一般的商业环境好于2010年，
但却弱于2005年或2006年。按照这样的条件和其他我在“投资”部分阐述的内容，我估计
公司目前所拥有资产的正常税前盈利能力为170亿美元，税后盈利能力为120亿美元，不包
括资本损益。
查理和我每天都在考虑如何增强公司的盈利能力。我们两人都对BNSF的前景持乐观的
态度，因为与其主要的竞争对手，汽车运输相比，铁路存在巨大的成本和环境优势。在2010
年，BNSF每吨货物运输的成本为1加仑柴油/500英里，其耗油效率比汽车运输的耗油效率
高三倍，这意味着公司的铁路运输拥有巨大的运营成本优势。同时，降低温室气体排放量，
减少对进口石油的需求量，将使得我们的国家受益。铁路运输使整个社会受益。
随着时间的流失，美国境内的货物运输将会增加，BNSF将会实现其全部收益。为了实
现这种收益，需要对铁路进行巨额投资，伯克希尔.哈撒韦公司是最佳的资金供给者。不管
经济增长多么缓慢，市场如何动荡，我们的支票都能通关。
2010年，在大家都不看好美国经济的情况下，我们的伯克希尔.哈撒韦公司公司显示了
对资本投资的热情，花费了60亿美元进行不动产和设备投资，其中90%，即54亿美元，是
投资在美国境内。当然，公司的业务在将来将会扩张，但是绝大多数投资还将位于美国境内。
在2011年，我们的资本支出将创造新的记录，80亿美元。与2010年相比，所增加的20亿
美元将全部投资于美国境内。
资本总是在追逐机会，而美国存在大量的机会。如今的评论员总会说美国有“巨大的不
确定性”。但是，回想一下1941年12月6日，1987年10月18日和2001年9月10日。
无论今天如何平静，未来总是存在不确定性。
不要让那样的现实吓坏了你。在我的整个一生中，政客和学者们一直都抱怨和夸大美国
面临的问题，让人听起来感到恐惧。然而，与我出生之时相比，美国民众的生活水平提高了
6倍，这让我们感到很惊讶。那些悲观论者忽视了一个至关重要的因素：人类的潜能是取之
不尽用之不竭的，尽管时不时受到经济衰退，甚至还有一次内战的干扰，但用来释放这种潜
能的美国制度依然充满活力和效率。
与我们的国家成立之时相比，我们既不是天生更加聪慧，工作也没有更加努力。但是，
环顾四周，世界已经超越了殖民时代民众的梦想。现在，正如1776、1861、1932和1941
年一样，美国人的好日子还在前头。
业绩
查理和我认为那些受托管理资金的人应该在其工作伊始就确定业绩目标。如果缺乏业绩
标准，管理层将会固步自封，不思进取。
就以伯克希尔.哈撒韦公司来讲，我们很早就告诉过大家，我们的目标是使每股内在价
值增长率超过超过标准普尔500指数的增长。在有些年份我们超过了，但也有一些年份我们
没有超过。但是，如果我们在长时间里无法达到这一目标，我们就没有为我们的投资者带来
任何东西，他们完全可以通过购买基金来实现同等的或者更好的回报。
当然，如何计算内在价值也是一项挑战。将这个问题抛给我和查理，你将得到两个不同
的答案。想要完全一致是不大可能的。
为了消除主观性，我们在衡量业绩时采用内在价值的一个替代指标----账面价值，来考
量我们的业绩。可以确认的是，一些业务的价值远超他们的账面价值。（在这份报告的后半
部分，将介绍一个案例）。因为账面价值每年的波动幅度不会很大，我们认为这是衡量我们
表现的一个合理的工具。
首页的表格说明了46年以来，伯克希尔.哈撒韦公司相对于标准普尔500指数的业绩变
化。在早期年份，伯克希尔.哈撒韦公司的业绩非常好，而现在的业绩只能说是令人满意。
我们在此想强调的是，那些慷慨的年份已经一去不复返。我们目前管理的巨额资本已经不存
在任何非凡的业绩。然而，我们将尽其所能，使得我们的业绩超过平均水平。达到这个水平，
对你们来说是公平的。
需要注意的是，我们不应该忽略年度数据，也不应该认为年度数据是最重要的。地球绕
太阳公转的速度与结出果实的投资策略或操作决策并不同步。例如，在盖可，我们2010年
的广告支出高达9，000万美元，而所吸引的保险客户并没有立即为我们带来利润。如果我
们的广告支出能够翻番，我们将很高兴地立即实现利润，但是，这种短期结果在将来将会受
到惩罚。在对铁路和公用事业进行大额投资的时候，我们也关注着将来所带来的利润。
为了让你们能够了解我们的长期业绩，我们在下页公布了年度数据，每5年为一期，总
共为42期。每一期都是一个有趣的故事。比较来看，我们最好的年份结束于20世纪80年
代。然而，接下来的17年是市场的黄金时期。伯克希尔.哈撒韦公司在此期间的绝对收益是
名列前茅的，尽管我们的优势相对缩小。
1999年之后市场萎缩（不知道你们是否注意到这一点？），因此，从那个时候起，伯
克希尔.哈撒韦公司所实现相对于标准普尔500指数的满意收益率只带来有限的绝对收益。
展望未来，我们希望伯克希尔.哈撒韦公司所实现的收益率能够比标准普尔500指数平
均高几个点，尽管这远非一件确定得失球。如果我们达到了这个目标，我们几乎可以肯定伯
克希尔.哈撒韦公司能够在股票市场糟糕的年份获得较好的相对结果，而在股票市场坚挺的
年份免遭较少的损失。
伯克希尔·哈撒韦公司企业业绩与标准普尔500指数比较（五年一期）
五年一期 年变化率%
伯克希尔.哈撒韦公 标准普尔500指数 相对结果(1)-(2)
司每股账面价值(1) （包括红利）(2)
1965-1969 17.2% 5.0% 12.2%
1966-1970 14.7 3.9 10.8
1967-1971 13.9 9.2 4.7
1968-1972 16.8 7.5 9.3
1969-1973 17.7 2.0 15.7
1970-1974 15.0 (2.4) 17.4
1971-1975 13.9 3.2 10.7
1972-1976 20.8 4.9 15.9
1973-1977 23.4 (0.2) 23.6
1974-1978 24.4 4.3 20.1
1975-1979 30.1 14.7 15.4
1976-1980 33.4 13.9 19.5
1977-1981 29.0 8.1 20.9
1978-1982 29.9 14.1 15.8
1979-1983 31.6 17.3 14.3
1980-1984 27.0 14.8 12.2
1981-1985 32.6 14.6 18.0
1982-1986 31.5 19.8 11.7
1983-1987 27.4 16.4 11.0
1984-1988 25.0 15.2 9.8
1985-1989 31.1 20.3 10.8
1986-1990 22.9 13.1 9.8
1987-1991 14.8 10.7 4.1
1988-1992 10.4 (0.6) 11.0
1989-1993 6.0 (0.6) 6.6
1990-1994 8.0 (2.3) 10.3
1991-1995 8.0 0.6 7.4
1992-1996 13.1 6.2 6.9
1993-1997 13.3 12.8 0.5
1994-1998 6.9 (2.2) 9.1
1995-1999 8.6 0.4 8.2
1996-2010 10.0 2.3 7.7
备注：头两期涵盖始于前一年9月30的五个年份，第三期涵盖63个月，从1966年9
月30日到1971年12月31日。其他所有年份均为公历年份。第二页的备注也适用于该表。
内在价值-今天和明天
尽管我们无法准确计算伯克希尔的内在价值，但是，对于其三个关键点，我们可以衡量
其中的两个。查理和我在对伯克希尔公司的价值进行估量的时候，特别依赖这些衡量。
公司内在价值的第一个组成部分是我们的投资：包括股票、债券和现金等价物。期末，
这些投资的市场价值为1,580亿美元。
保险浮存金：在保险业务中，我们所临时持有的不属于我们的货币。保险浮存金为我们
的投资提供了660亿美元的资金。只要我们所承销的保险达到了盈亏平衡点，这些钱就是自
由的，也就是说，我们收取的保费等于我们所发生的损失和成本。当然，保险业的结果在盈
利和亏损之间变化多端。然而，纵观伯克希尔的整个历史，我们一直是盈利不菲。在将来，
我也希望我们能够实现盈亏平衡或者实现盈利。如果达到了这一点，我们的所有投资，由保
险浮存金和留存收益提供融资的投资都可以视为伯克希尔股东价值的组成部分。
公司内在价值的第二个组成部分是来自于投资和保险之外的其他来源的收益。这些收益
来自于保险公司之外的其他68家公司，在之后有详细说明。在伯克希尔成立的早些年间，
我们集中于进行投资。然而，在过去20年间，我们逐渐强调开发来自于非保险业务的收益。
我们将继续如此。
下表表明了这种改变。在下表中，我们提供了从1970年开始，每10年的每股投资。三
年以后，我们开始进军保险业务。不包括哪些适用于少数股东权益的投资。
期末 每股投资（美元） 时期 每股投资年复合增长
率
1970 $66
1980 754 1970-1980 27.5%
1990 7798 1980-1990 26.3%
2000 20229 1990-2000 20.5%
2010 94730 2000-2010 6.6%
在这40年间，每股投资年复合增长率为19.9%，这是一个很惊人的数据。然而，由于
我们集中资金来购买经营业务，每股投资年增长率急速下降。
下表说明了这种转变所带来的收益，例证了我们非保险业务的收益是如何增加的。同样，
这里指的是税前收益，并且不包括有关的少数股东权益。
年份 税前每股盈利（美元） 时期 税前每股盈利年复合
增长率
1970 $2.87
1980 19.01 1970-1980 20.8%
1990 102.58 1980-1990 18.4%
2000 918.66 1990-2000 24.5%
2010 5926.04 2000-2010 20.5%
伯克希尔非保险业务每股税前盈利40年以来的复合年收益增长率为21.0%，公司的股
票价格同期年增长率为22.1%。随着时间的流失，你就会发现公司的股票价格变动与伯克希
尔的投资和收益变动大致一致。市场价格和内在价值的路径经常不同，有的时候是时期延长，
但最终它们将交汇。
内在价值计算还涉及到第三个要素：留存收益将来处理的效率，这个要素主观性比较强，
可以是积极的，也可以是消极的。同其他众多业务一样，在下个十年间的留存收益可能等于，
甚至超过我们目前所使用的资本金。一些公司将这些留存收益转换为现金，而其他公司则用
留存收益购买2美元支票。
在评估“将如何处理资金”这个因数的时候，必须考虑到“我们现在拥有什么”的计算，
以便我们或者任何人能够敏感地估计一个企业的内在价值。这是因为当管理层使用其在公司
收益份额进行再投资的时候，外部投资者则是孤立无援。如果预期一名首席执行官能够胜任
其工作，再投资前景将增加企业的当前价值。20世纪60年代，将1美元委托给西尔斯罗巴
克公司或蒙哥玛沃德公司的CEO与委托给山姆.沃顿（沃尔玛公司创始人）相比，两者的结
局真是大相径庭。
查理和我希望我们非保险业务的每股盈利能够继续带来令人满意的增长。但是，由于数
字变得更加庞大，这项工作就越来越困难。我们不仅希望当前业务业绩良好，还希望更多大
宗收购项目的业绩良好。我们整装待发，猎象之枪弹药已经上膛，扣动扳机的手指发痒痒。
我们所具备的一些重要优势部分抵消了我们的庞大规模。首先，我们拥有一批高度优秀
的管理骨干，他们对自身的业务运营以及伯克希尔忠诚无比。我们的许多CEO都很富有，他
们工作的唯一原因是对本职工作的热爱。他们是自愿的，而非唯利是图。由于无人能够向他
们提供一份更他们更乐意从事的工作，所以他们不会因为受到诱惑而离开公司。
在伯克希尔，经理人能够专注于自身的业务经营：他们无需参加总部召开的会议，也免
受融资困扰，更不会置身于华尔街折磨之中。他们只是每两年收到本人的一封信函，在他们
有需要的时候给我打电话。他们希望工作与众不同。在过去一年之中，我没有和有些经理交
谈过，而还有一些经理我几乎每天都要和他们交谈。我们信任人而并非流程。“雇佣优秀员
工，少管理他们”的箴言不仅适用于这些经理人，而且也适用于我本人。
伯克希尔的CEO们具备多种形式。有些是工商管理硕士，其他的则是大学肄业。有些
CEO进行预算，循规蹈矩；其他则是摸着石头过河。我们的团队犹如一支棒球队，其所有明
星球员的击球风格大相径庭，我们很少要求他们做出改变。
我们的第二个优势与我们分配利润的方式有关。在满足业务需要之后，有大量的剩余现
金。绝大多数公司将剩余现金投资局限于自身的业务领域。针对少数机会的竞争将变得更加
激烈。卖方占据有力地位，如同在一个男孩众多的舞会上，一个女孩是这个舞会上的唯一一
位女性一样。这种不均衡的的局面将对女孩有利，但对男孩来说确是糟糕透顶。
在伯克希尔，我们处置资本的时候不会受到制度上的约束。查理和我只是受制于个人的
能力，无法理解将来可能发生的潜在收购。如果我们清除了这项障碍（然而往往我们无法清
除该项障碍），我们就能够将一项机会与其他众多机会进行对比。
当我于1965年接管伯克希尔.哈撒韦公司的时候，并没有利用该项优势。当时，伯克希
尔只从事纺织品业务。在我接管之前的10年间，伯克希尔.哈撒韦公司亏损严重。我做过的
最蠢的事情莫过于决定继续在现存的纺织品业务里继续寻找机会并扩大经营——所以在之
后几年中我就一直致力于此，就在那时，在最后的灵光一闪中，我出去，收购了另外一家纺
织品企业。啊啊啊！！（真是糟糕透了）。
最终，我找到了感觉，着手进军保险业，然后涉足了其他行业。除了这种“世界在我手”
的优势之外，还有一种补充：除了评估一项投资业务相对于其他众多业务的优点之外，我们
还衡量这项业务与有价证券的机遇。而这种衡量方式却被大多是管理层忽略了。在大多数情
况下，与股票或债券投资收益相比，业务定价过高。在这种情况下，我们买进证券，持重以
待。
我们在资本配置上的灵活性能够很好地解释我们迄今为止所取得的大多数成就的原因。
例如，我们能够从“喜诗糖果”或者美国商业资讯公司（我们经营最好的两项业务，但也是
再投资机会有限的两项业务）中获得的收益，并且将收益作为我们所需要的部分资金来购买
北伯林顿铁路公司（BNSF）。
我们的最后一项优势是弥漫在公司内部的难以复制的企业文化。在经营中，企业文化至
关重要。
首先，代表你们的董事以所有者的身份进行思考和行动，他们象征性地收取报酬：没有
期权、没有受限股、就此而言，实质上是没有现金。我们没有向董事和管理层提供责任保险，
而其他大型上市公司都提供责任保险。如果他们卷走了你们的金钱，他们也同样失去金钱。
不包括我本人的股份在内，这些董事及其家庭所持有的伯克希尔.哈撒韦公司股份价值总额
超过30亿美元。因此，我们的董事，以极大的热情和所有者的视野对伯克希尔公司的行动
和结果进行监管。选择他们作为财产管理员，对你们和我来讲，何其幸运！
这种所有者导向的文化同样在伯克希尔.哈撒韦公司的经理层也很流行。在很多中情况
下，这些人们将伯克希尔视为一个收购者，用来收购他们及其家庭所长期持有的一项业务。
他们以所有者的心态来到我们中间，我们向他们提供一个能够保持这种所有者心态的环境。
拥有一批热爱自己业务的经理人，是我们一项很大的优势。
文化是自我推进的。温斯顿·丘吉尔曾经说道，“你先建造房屋，然后房屋便会改变你。”
这种智慧也适用于经商。官僚主义的程序导致更多的官僚主义，将产生专横的行为（正如一
句俚语所言，“当你坐在自己的汽车后座，而汽车不再开动的时候，你就知道自己已经不再
是一名首席执行官了”）。在伯克希尔的“全球总部“，我们每年的租金仅为270，212美
元。而且，办公室家具、艺术品、自动可乐售货机、午餐室、高科技设备等办公套件投资总
额为301，363美元。只要查理和我视你们的钱为我们自己的钱，伯克希尔的经理人也将小
心经营。
我们的薪酬方案、年度股东大会甚而我们的年度报告的设计都关注于增强伯克希尔.哈
撒韦公司的文化，使得这种文化击退带有不同倾向的经理人。这种文化氛围逐年增强，即使
在查理和我离职之后很久一段时间内，这种文化将完好无缺地保留下来。为了尽其所能，我
们需要继续保持我以上描述的所有优势，我们的管理者会以身作则，你们也要相信这一点。
但是，查理和我能否坚持资本分配的目标部分取决于竞争性的收购环境。我们将竭尽所能。
政府雇员保险公司（盖可保险）
现在，让我来告诉你一个故事，该故事有助于你理解一项业务的内在价值可以远远超过
其账面价值。通过叙述这个故事，我就可以再现一些重要的记忆。
60年前的上个月，政府雇员保险公司（盖可保险）步入我的生活，从此改变了我的一
生。当时，我是哥伦比亚大学一名20岁的研究生，之所以到那儿去，因为我心目中的偶像
本杰明.格雷厄姆，每周都会在学校上一次课。
一天在图书馆，我发现本报名参加美国“谁是谁（Who’sWho）”的节目，发现他是政
府雇员保险公司（Government Employees Insurance Co.，即现在的盖可保险）的主席。我
对保险一无所知，并且从来没有听过该公司的名称。然而，图书管理员指引我阅读一个大型
的保险公司目录。在阅读到盖可保险的时候，我决定拜访该公司。
在接下来的星期六，我登上了前往华盛顿的列车。在我抵达公司总部的时候，办公楼已
经关门了。我当时相当暴躁地在一扇门上敲击，直到最后一名看门人出来了。我问他办公室
是否还有人可以进行交谈，他就领我去找当时唯一一个还在办公室里的人，洛里默·戴维森
（LorimerDavidson）。我的幸运时刻到了。在接下来的四个小时里，“Davy”给我上了一
节关于保险和盖可保险的课程。我们之间伟大的友谊由此开始。不久以后，我从哥伦比亚大
学毕业，成了奥马哈的一名股票销售员。当然，盖可保险就是我得首位推荐人，给我提供了
一个绝好的起点，也给我介绍了一批客户。就在与戴维（Davy）会面后不久，在我总额9800
美元的投资组合中，盖可保险的股票占了75%，即便如此，我现在还是认为这个比例少了点。
后来，戴维（Davy）担任盖可保险的首席执行官，把公司发展到了梦想不到的高度。但
是，就在Davy退休后，在20世纪70年代，盖可保险陷入困境，此时，股票价格下跌95%。
伯克希尔.哈撒韦公司在市场上购买了该公司大约1/3的股票。数年之后，由于盖可保险回
购其公司股票，伯克希尔.哈撒韦公司的持股比例增加到50%，伯克希尔.哈撒韦公司的持有
成本为4，600万美元（尽管我们的持股比例比较高，但是没有行使控制权）。
在1996年初，我们又收购了盖可保险剩余50%的股票，这促使戴维在其95岁高龄之际，
通过录像带向我表明他是多么高兴，他所热爱的盖可保险将永久性地成为伯克希尔.哈撒韦
公司的一部分。（他还十分有趣地总结道，“下次沃伦，请任命我哦。”）
在过去的60年间，盖可保险发生了很多变故，但是，它的核心目标，大幅节省美国人
的汽车保险购买成本，却始终未变（可以拨打电话1-800-847-7596，或者登陆
www.GEICO.com，了解详情）。换而言之，通过认可自己的业务，来获得保险客户的业务。
通过专注于该目标，公司发展成为美国第三大汽车保险商，市场占有率为8.8%。
当盖可保险的首席执行官，托尼·莱斯利（Tony Nicely），上任的时候，盖可保险的
市场占有率为2.0%。盖可保险的市场占有率曾经在10年中徘徊在该水平。在托尼的领导下，
盖可保险成长为一家不同的公司，因为托尼发现了一条持续增长的路径，既能遵从保险业规
则，又能保持低成本。
让我来量化一下托尼的成绩。当我们在1996年购买盖可保险剩余的50%的股票时，成
本为23亿美元，对应的隐含价值为46亿美元，盖可保险当时有形资产净值为19亿美元。
隐含价值比有形资产价值高27亿美元，这27亿美元就是我们估算的盖可保险的“商誉’在
当时的价值。
这种商誉代表当时与盖可保险发生业务联系的保险客户的经济价值。在1995年，这些
客户向盖可保险支付了28亿美元的保险费，而这其中有97%可以作为公司的收入。按照行
业标准，这是一个非常高的价格。但是，盖可保险不是普通的保险公司。由于公司成本比较
低，保险客户一直是盈利的，并且忠诚度非常高。
现在，保险费为143亿美元，并且持续上升。然而，在我们的账本上，盖可保险商誉的
账面价值仅为14亿美元。无论盖可保险的价值增加多少，商誉的账面价值保持不变（按照
会计准则，如果经济价值降低，可以冲转商誉的账面价值，但是，如果经济价值增加，商誉
的账面价值保持不变）。按照我们1996年购买盖可保险股份的基准，现在盖可保险商誉的
实际价值大约为140亿美元。即使在20，30年之后，这个金额也是很高的。
盖可保险是我们一直以来奉献给你们的礼物。一个不可忽略的备注：在托尼的领导下，
盖可保险已经发展成为美国境内最大的个人保险机构，主要向盖可保险汽车保险客户销售家
庭保单。在该项业务中，我们象征着众多与我们不存在关联关系的保险公司。他们承担风险，
我们只简单地与客户签单。在2010年，我们出售了769，898份新订单，比2009年增加了
34%。该项业务对我们最明显的帮助是能够带来佣金收入。同等重要的是，它进一步增强了
我们的保险客户与我们的关系，有助于我们留住客户。我欠托尼和戴维很多（并且，想到这
一点，也同样欠那个看门人很多）。
现在，让我们来检查一下伯克希尔.哈撒韦公司的四个主要部门。每个部门的资产负债
表即收入特征各有不同，将它们搅合在一块则无法进行分析。因此，我们将其分为四项业务
进行单独陈述，查理和我看法相同。首先来看保险业务，这是伯克希尔.哈撒韦公司的核心
业务和发动机。数年以来，是保险业务推动着伯克希尔的扩张。
保险业
财产及意外险保险公司预先接受保险费，在事后支付索赔。在极端情况下，例如对于劳
工赔偿问题所引发的索赔，索赔支付可能拖延数十年。这种“先收钱，后付款”的模式使我
们持有大量的现金，我们称其为“浮存金”，这些“浮存金”最终将流向别处。同时，我们
用这种“浮存金”进行投资，从而使得伯克希尔.哈撒韦公司获利。尽管个人保单和索赔来
去不停，但相对于保险费用，我们持有的浮存金的金额却特别稳定。因此，随着公司业务的
增长，浮存金也在增长。我们是如何增长的，请看下表：
期末 浮存金（百万美元）
1970 39
1980 237
1990 1,632
2000 27,871
2010 65,832
如果我们收到的的保险费超过费用和最终亏损的总和，则记为保险利润，保险利润将加
计入到保险浮存金产生的投资收益之中。如果产生了保险利润，我们就很享受使用这种自由
资金，并且，如果情况良好的话，还因为持有这种自由资金而带来回报。哎，每个保险公司
都希望实现这种结果，结果导致了激烈的竞争。在绝大多数年份，竞争是如此激烈，以至于
财产及意外险行业整体遭遇严重的保险亏损。保险亏损的实质，是财产及意外险行业持有保
险浮存金而招致的成本。例如，州立农业保险到目前为止是美国最大的保险公司，尽管其经
营管理良好，但在过去10年之中，有7年都承受保险损失。在此期间，总保险损失超过200
亿美元。
在伯克希尔.哈撒韦公司，我们连续八年获得保险利润，在此期间的盈利总计达到170
亿美元。我相信保险业务在将来的绝大多数年份（尽管不是全部年份）将继续盈利。如果我
们达到了这个目标，我们不仅可以使用“无息”保险浮存金，还将获得利润。就像某个当事
人向我们投保660亿美元，每年还因为这些钱而向我们支付费用，我们转手再把这些资金进
行投资以获利，这样做，我们想不赚钱都难。
我要再次强调一下，“无息”的保险浮存金不是财产险及意外险行业整体的一个结果。
在大多数年份，行业的保险费不足以支付理赔金和其他费用支出。因此，几十年来，保险业
有形资本的总收益远远低于其他行业的平均收益，业绩乏善可陈，以后肯定也将如此。伯克
希尔.哈撒韦公司拥有雄厚的经济实力，是因为我们卓越的经理人在经营着非同寻常的业务。
盖可保险的故事到此结束。除了盖可保险外，我们还拥有另外两家大型保险公司和数家小公
司。每个公司都因为自己独特的地方而熠熠生辉。
首先是伯克希尔.哈撒韦再保险集团，由阿吉特·杰恩负责。阿吉特·杰恩敢于承保他
人不愿意，或者其他资本不愿意接入的风险，其经营融合了能力、速度和果断，更重要的是，
在保险业，他拥有独具一格的思维方式。他从未让伯克希尔.哈撒韦公司遭受不合时宜的风
险。实际上，我们在这一点上比业内的其他大型保险公司更为保守。在2010年，阿吉特·杰
恩大幅提高了人寿保险业务，保险费高达20亿美元，这种情形还将在今后数十年内继续上
演。
自1985年以来，在阿吉特·杰恩的领导下，这一块保险业务的浮存金达到了300亿美
元，实现了巨额的保险利润，其他保险公司的首席执行官无法与他相提并论。阿吉特·杰恩
所取得的成就为伯克希尔.哈撒韦公司增添了数十亿美元的资产。
我们还拥有通用再保险公司，由泰德·蒙特罗斯（Tad Montross）负责管理。
实际上，保险业务的健康运营需要遵循四条准则：1、明白任何一项风险承担都可能造
成保险损失；2.保守地估计任何风险承担实际造成损失的可能性以及一旦发生损失情况下的
可能成本；3.一般来讲，在扣除未来损失和运营费用之后，保险费的确定要确保能够实现保
险利润；4.如果不能获得合理的保险费就放弃这项业务。许多保险公司通过了前三条准则的
考验，却在第四条碰了壁。华尔街的急功近利、机构和经纪人带来的压力，或者是雄心勃勃
的首席执行官不肯让业务规模缩水，导致许多保险公司以低价承揽业务。“别人在做，我们
也必须要做”，这种想法让许多企业身陷困境，但是保险行业尤其如此。
泰德•蒙特罗斯一贯恪守这四条准则并因此而取得一定的回报。通用再保险公司在他的
领导下拥有巨额可以免费使用的保险浮存金，并因此而盈利。我们预计该公司依然能保持这
种资金规模。
最后，我们拥有许多小型保险公司，其中，它们中的绝大多数都有专属经营范围。总体
而言，这些保险公司一直以来都是盈利的，向我们提供了大量的浮存金（见下表）。我和查
理非常重视这些企业和他们的经理人。下表为我们财产险及意外险业务所有四个部门的业绩
记录。
（单位：百万美元） 保险利润 期末浮存金
保险业务 2010 2009 2010 2009
通用再保险公司 $452 $477 $20,049 $21,014
伯克希尔再保险 196 250 30,370 27,753
盖可保险 1,117 649 10,272 9,613
其他 268 84 5,141 5,061
合计 $2,013 $1,460 $65,832 $63,441
在大型的保险公司中，我认为伯克希尔.哈撒韦公司是全球最好的保险公司。
制造业、服务业和零售业
伯克希尔.哈撒韦公司在该部分的业务涵盖广泛，整个部分的资产负债表和利润表如下
所述：
资产负债表（截止日期：2010年12月31日，单位：百万美元）
资产 负债和权益
现金和现金等价物 $2,673 应付票据 $1,805
营收账款和票据 5,396 其他流动负债 8,169
库存 7,101 负债总计 9,974
其他流动资产 550
资产总计 15,720
商誉和其他无形资产 16,976 递延税收 301
固定资产 15,421 定期贷款和其他负债 6,621
其他资产 3,029 权益 31,550
总资产 $51,146 负债和所有者权益 $51,146
利润表（单位：百万美元）
2010 2009 2008
营业收入 $66,610 $61,665 $66,099
营业支出（包括折旧，2001年为1， 6,225 59,509 61,937
362美元，2009年为1，422美元，
2008年为1，280美元）
利息支出 111 98 139
利润总额 4,274* 2,058* 4,023*
所得税和少数股东权益 1,812 945 1,740
净利润 $2,462 $1,113 $2,283
*不包括收购时的会计调整。
该组企业销售的产品范围很广，从棒棒糖到直升飞机。有些企业的经济效益特别好。用
非杠杆性有形资产净值的收益率来衡量，其税后收益率最低为25%，有的甚至超过100%。其
他企业的收益率介于12-20%之间。不幸的是，少数企业的收益率特别低，这是我在资本配
置的工作中所犯下的严重错误的结果。发生这些错误的原因是因为我错误判断了我正在收购
的企业的竞争力，或者该企业所在行业的未来经济效益。我试图本着十年二十年的长期持有
来进行收购，但有时候也难免老眼昏花。
该组中的绝多大数企业在2010年收益提高，其中下述四个企业收益创造了新的记录。
TTI是一家电器元器件分销商。2010年销售收入比2009年增长了21%，超过了2008年
的销售收入记录，税前利润比之前的记录提高了58%。销售收入增长按区域分，北美、欧洲
和亚洲的增长率分别为16%、26%和50%。TTI销售的很多产品为普通消费品，许多产品的销
售价格不足一美元。TTI卓越的业绩是由公司的首席执行官，保罗·安德鲁（PaulAndrews）
及其同事创造的。
森林之河是一家房车及船舶制造商。2010年的销售收入和利润再创新高，其销售收入
接近20亿美元。森林之河拥有82个工厂，我曾经拜访过其中一家（可能是总部）。公司的
首席执行官，比特·利格尔（PiteLiegl）具有卓越的管理能力。如果要了解该公司的产品，
请来参加我们的年度股东大会，看看他们的产品，能买一个最好。
CTB是一家农业设备公司。2010年的利润创造了新的记录。在2008年的年报中，我给
你们提及过公司的首席执行官，Vic Mancinelli。其经营业绩持续向好。伯克希尔.哈撒韦
公司2002年支付了1.4亿美元收购了CTB，迄今为止，CTB给我们带来的红利为1.6亿美元，
并且偿还了4，000亿美元的债务。2010年，CTB的税前利润为1.06亿美元。税前利润的增
加主要应该归因于生产率的提高。当我们收购CTB的时候，单位雇员的销售收入为189，365
美元，现在则增加到405，878美元。
鞋业公司布朗鞋业。该公司2010年销售收入和收益创造新的记录。该公司由吉姆·艾
斯拉（JimIssler）管理，其“Born”品牌最为有名。吉姆具有适应行业主要变化的超凡能
力。我要提醒一下，吉姆的工作，由89岁的弗兰克·罗尼（Frank Rooney）监督着。弗兰
克·罗尼是一名卓越的企业家，也是高尔夫球场的一个危险人物。
年度同比进步最快的企业是NetJets公司。在此，我要特意强调大卫·索科尔（Dave
Sokol）的胸襟，大卫·索科尔对于NetJets取得的成就发挥了重要的角色。NetJets是直
升机部分所有权的主要供应商。NetJets长期以来保持盈利，该公司2010年的市场占有率
是排名第二位公司的五倍。我们卓越的领导能力源自于一个由飞行员、机械师以及乘务人员
组成的团队。该团队2010年工作出色，客户满意度达到新高。
尽管NetJets在客户满意度方面比较成功，而我们的财务结果显示，自从1998年收购
NetJets以来，NetJets一直处于亏损状态。到2009年以前的11年间，该公司税前亏损总
额累计1.57亿美元。我们已经大大低估了该数据，因为NetJets的大量借款成本是由伯克
希尔.哈撒韦公司的信用无偿资助的。如果由NetJets来单独经营的话，多年来的亏损将会
再多数百万美元。
现在，对于伯克希尔.哈撒韦公司的担保，我们向NetJets收取适当的费用。扣除这种
费用之后（2010年为3800万美元），NetJets2010年的税前收益为2.07亿美元，a swing
of$918 million from 2009。大卫·索科尔迅速对其管理层进行了重组，并对公司的采购和
支出政策作了合理规划，自从以后，NetJets扭亏为盈。大卫同时还维护了NetJets在安全
性和服务方面的业内第一的声望。在很多重要方面，我们的培训和操作标准都高出FAA的要
求。维护一流标准是正确之举，但是，我还有一个私人原因希望NetJets公司能够一直保持
顶级优秀的表现。我和家人已经乘坐该公司的飞机飞行了5000小时（相当于每七个月就要
在天上待一天的时间），将来还要再飞上数千小时。我们从来没要求什么特殊待遇，与私人
航空领域中最优秀的机师们共同翱翔于蓝天，就是对我们的最好礼遇。
马蒙控股集团（Marmon）是我们制造、服务和零售部门最赚钱的公司，该公司一共涉足
130项业务。我们将按照计划从Pritzker家族收购该公司17%的股份，那么我们在该公司的
所有权很快将提高到80%，收购成本约为15亿美元。我们然后将在2013年或者2014年收
购Pritzker家族所持有的该公司剩余的股票，具体日期由Pritzker决定。弗兰克·普特克
（Frank Ptak）把马蒙控股集团经营的特别好，我们期望能够完全收购该公司。
艾斯卡公司（Iscar）和麦克林公司（McLane）是另外两家最赚钱的公司。麦克林公司
是一家食品、雪茄、糖果和杂物分销商，2010年营业收入为320亿美元，在Grady Rosier
的领导下，于2010年开展葡萄酒和酒精饮料分销业务。Empire分销商位于乔治亚州和北加
利福尼亚，在收购这家公司的时候，我们和公司首席执行官，DavidKahn合作。David领导
我们扩大业务地域范围。到期末，David已经完成了首项收购，即收购位于田纳西州的红酒
和白酒商HorizonWineandSpirits。艾斯卡公司2010年的利润增加了159%，该公司2011
年的利润将极有可能超过经济衰退前的水平。全球销售收入提高，尤其是在亚洲。这些都是
好消息。然而，家具建材业务继续面临困境，Johns Manville,MiTek,Shaw和Acme Brick
继续保持其竞争地位，但是，与几年前相比，其利润大大降低。这几家公司2010年税前利
润为3.62亿美元，2006年则为13亿美元，员工人数削减至9，400名。
房市大约将在一年之内开始复苏，可能是在某一时间点上进行突破。因此：（1）在过
去11个月内，MiTek进行了5个补强性收购；（2）Acme近期只在阿拉巴马州花费5000万
美元收购了一家主要的造砖厂；（3）Johns Manville在俄亥俄州花费5，500万美元建造
了一家屋顶薄膜厂，在明年竣工；（4）Shaw在2011年将投资2000万美元建造工厂和购买
设备，所有投资都位于美国境内。这些公司是在实力强劲之时遭遇经济衰退的，等到衰退结
束它们会变得更加强大。伯克希尔的投资期是永无止境的。
管制及资本密集型商业领域
北伯林顿铁路公司（BNSF）和中美能源是我们旗下两家最大的企业，这两家企业都有区
别于我们其他企业的共性。因此，我们在股东信函中把它们单独列为一个部门，并且，其财
务数据不包括在GAAP资产负债表和收入表中。
这两家企业的一个主要特征是对使用寿命长、受管制资产投资巨大，资产投资是通过长
期巨额负债进行融资，且伯克希尔.哈撒韦公司不提供担保。这两个企业不需要我们的信用。
这两家企业都拥有盈利能力，即使面临不利的经营条件，足以满足盈利对利息的倍数比率的
要求。例如，在2010年经济衰退的情况下，BNSF的车载运输远未达到高点，而企业的盈利
对利息的倍数比率为6：1。
这两家企业都是高度管制性的，两家企业都存在无止境的工厂和设备巨额投资需求，两
家企业都需要提供高效的，客户满意的服务来获得业界的及其管理者的尊重。作为回报，两
家公司都需要确保可以在将来的资本投资中获得合理的收益。
先前我就强调过铁路对于国家未来的重要性。如果按照吨盈利来衡量的话，美国境内
42%的城际货物运输是通过铁路运输的，其中，大约28%的货物是BNSF来运输的，该数据高
于其他任何一家铁路公司。简单计算一下，你就会发现，美国境内超过11%的城际货物通过
BNSF完成的。鉴于美国人口的西进趋势，我们在BNSF的股份还要进一步扩大。
重任在肩，我们是美国经济循环系统中主要的基本组成部分，有义务去不断改善我们
23，000英里的铁路线，包括辅助性桥梁、隧道、引擎和卡车。为了履行这份职责，我们不
应该只是被动作出反应，还要预见社会的需要。为了完成我们的社会责任，除了折旧之外，
我们还要额外进行消费支出，2011年该笔金额为20亿美元。我们不断增加的巨大投资会获
得相应的回报，对此我有信心。明智的管理和明智的投资是同一枚硬币的正反面。
至于中美能源，我们也享有类似的“社会契约”。为了满足客户的未来需要，我们需要
不断增加产量。如果能够同时兼顾可靠性和高效性，我们会获得公正的投资回报。
中美能源向美国境内240万客户提供能源，是爱荷华州、怀俄明州和犹他州最大的电力
供应商，同时也是其他州重要的电力供应商。美国境内8%的天然气是通过我们的管线运输
的。显而易见，大批美国人每天都需要依赖我们。
中美能源不仅向其所有者（伯克希尔.哈撒韦公司拥有89.89%的股份），而且向其客户
提供了卓越的业绩。就在中美能源于2002年收购了北方天然气管线后不久，按照业界一家
权威的评级，该公司天然气管道的业绩在43家公司之中排名最后。就在该份报告最近出版
后不久，北方天然气排名第二。第一名是我们的另外一家管道公司，柯恩河管道公司。
在其电力业务中，中美能源有一个不错的记录。自从我们收购中美能源以来，其在爱荷
华州的电费一直没涨过。而在同期，该州其他主要电力公用事业公司的电力价格提升超过
70%，并且其目前的价格超过中美能源的电力价格。在某些有两个公用事业公司同时开展经
营的大型城市，我们客户的电费支出远低于其邻居的电费支出。有人曾经告诉我，位于我们
服务区域的城市中的可比房屋的售价比较高。
截止到2010年底，中美能源经营2，909兆瓦风力发电站，超过美国其他管制电力公用
事业。中美能源的风力发电站投资总额高达54亿美元。不像其他公用事业公司一样几乎花
光其所有的收入，中美能源保留了所有的收益，正是因为如此，我们才能够进行此类投资。
我对马特·罗斯（MattRose）在北伯林顿铁路公司（BNSF）和大卫·索科尔及格雷格·阿
贝尔（GregAbel）在中美能源中所作出的社会贡献感到骄傲，同时我也对他们为伯克希尔.
哈撒韦公司股东们所作出的贡献感到骄傲，并心生感激。
中美能源数据： 利润额（百万美元）
2010 2009
英国公用事业 $333 $248
爱荷华州公用事业 279 285
西部地区公用事业 783 788
管线 378 457
家庭服务 42 43
其他（净值） 47 25
息税前利润 1,862 1,846